Oppdatering fra ADVISO - november 2018

ADVISO avholdt i oktober et seminar i samarbeid med SAGA Corporate Finance og investeringsselskapet Credo Partners med tema "Verdiskapning i små og mellomstore selskaper". Et av temaene som ble tatt opp var betydningen av en god aksjonæravtale mellom eksisterende eiere og eventuelle investorer når man skal inngå et partnerskap.

Man kan benytte ulike transaksjonsmodeller for å inngå partnerskap. Felles for de fleste er at aksjonærenes eierandel etter transaksjonen ofte vil være bestemt ut fra muligheten de enkelte aksjonærene har til å dekke kapitalbehovet i selskapet. Den endring i maktforholdet dette innebærer, bør i de fleste tilfeller reguleres ved at aksjonærene inngår en aksjonæravtale. Uten regulering av sentrale juridiske tema vil en være henvist til aksjelovens reguleringer, som kan gi uønskede effekter for partene.

Innholdet i en aksjonæravtale vi variere avhengig av hva slags selskap en står overfor, det konkrete eierskap og det konkrete styrkeforhold som eksisterer mellom aksjonærene. Vi vil i denne artikkelen gi en oppsummering av noen av de ulike momentene som bør vurderes.

Forkjøpsrett

Aksjeloven har egne bestemmelser som regulerer forkjøpsrett for de øvrige aksjonærene når en aksje har skiftet eier. Tidligere (før lovendring) ble forkjøpsrett utløst når en aksje skulle avhendes eller for øvrig skulle skifte eier, altså før eierskiftet var gjennomført. Dagens forkjøpsrettsbestemmelse utløses først når en aksje har skiftet eier, altså etter eierskifte og må gjøres gjeldende mot erverver. I vedtektene eller i aksjonæravtale kan dette endres slik at forkjøpsretten kan gjøres gjeldende før eierskifte, og mot overdrager. Aksjeloven bestemmer videre at fristen for å benytte forkjøpsretten skal være to måneder etter at selskapet fikk melding om eierskiftet. For å lette omsetteligheten i aksjen og en eventuell salgsprosess, velger flere å redusere denne fristen i en aksjonæravtale.

Aksjeloven har også en lite praktisk bestemmelse om løsningssum ved bruk av forkjøpsretten i det den settes til virkelig verdi på det tidspunkt kravet er fastsatt. Dette medfører en risiko for at man under et rettslig skjønn kan få en differanse mellom den kjøpesum som er avtalt mellom kjøper og selger, og den innløsningssummen som fastsettes ved et rettslig skjønn. For å avhjelpe dette bør en – gjennom aksjonæravtale - avtale at løsningssummen skal være lik den avtalte kjøpesum, dersom denne er markedsmessig. For å unngå en tidkrevende rettsprosess kan man videre innta en bestemmelse om at markedsverdien, ved en eventuell tvist, skal fastsettes med endelig og bindedene virkning av en uavhengig verdsetter som oppnevnes av partene i fellesskap.

Det er viktig å være oppmerksom på at aksjelovens forkjøpsrettsbestemmelse kun utløses ved salg av aksjer i selskapet. Dersom en aksjonær eier sine aksjer gjennom et holdingselskap vil aksjonæren kunne avhende sine aksjer i holdingselskapet og ved dette omgå forkjøpsretten ved en indirekte avhendelse av aksjene. For å unngå en slik mulighet for omgåelse er det ønskelig for mange å innta en bestemmelse om at forkjøpsretten også skal utløses ved salg av mer enn 50 % av aksjene eller stemmene i et slikt holdingselskap.

Drag Along/Tag Along

Formålet med bestemmelser om medsalgsrett (tag along) og medsalgsplikt (drag along) i en aksjonæravtale er å sikre aksjonærene en mulighet til å selge sine aksjer til en akseptabel pris. En fremtidig kjøper av aksjene/selskapet er ofte villig til å betale en kontrollpremie for å få overta ønsket kontroll i selskapet. En slik kontrollpremie kan være betydelig. Det er da som utgangspunkt i samtlige aksjonærers interesse å avhende sine aksjer samlet. En medsalgsplikt for minoritetene i selskapet medfører at disse ikke kan stoppe et salg som majoriteten stemmer for. En slik bestemmelse utløses ved at en eller flere parter som samlet eier over en gitt prosent, inngår avtale om å selge sine aksjer til en utenforstående tredjepart. Selgende parter vil da kunne kreve at de øvrige også selger sine aksjer på samme vilkår og betingelser. For å forenkle en salgsprosess av selskapet er det heller ikke uvanlig at man avtaler at forkjøpsretten ikke skal kunne påberopes ved bruk av medsalgsplikten.

Motstykket til medsalgsplikten er en medsalgsrett for minoritetene som skal sikre disse en del av en kontrollpremie dersom majoriteten ønsker å selge sine aksjer, men ikke hele selskapet. Minoritetene vil da kunne kreve at en kjøper også kjøper deres aksjer på samme vilkår og betingelser. Enten samtlige av aksjene eller proratarisk deltakelse.

Kapitaltilførsel

Ytterligere kapitaltilførsel i selskapet vil kunne endre maktbalansen i selskapet ytterligere og medføre at aksjonærer som ikke har likviditet til å delta i en emisjon får redusert/utvannet sin eierandel. En måte å regulere dette på er at selskapet ved kapitalbehov så langt som mulig skal benytte seg av fremmedfinansiering for å på den måten beskytte mot uønsket utvanning. For majoritetsaksjonær som ikke har 2/3 flertall i generalforsamling vil det på den andre side være viktig å kunne tvinge gjennom en «nødemisjon» dersom selskapet ikke får innvilget fremmedfinansiering og selskapets økonomiske situasjon tilsier at rask kapitaltilførsel er nødvendig.

For å unngå diskusjoner om utvanning av verdier bør man også innta en bestemmelse om at utstedelse av nye aksjer skal skje til virkelig verdi. Dersom partene ikke enes om virkelig verdi på aksjene bør dette fastsettes med endelig og bindedene virkning av en uavhengig verdsetter som oppnevnes av partene i fellesskap.

Fravalg av innløsningsrett

Dersom en aksjonær eier ni tideler eller mer av aksjene i et selskap åpner aksjeloven for tvungen overføring av aksjer. Slik tvungen innløsningsrett kan påberopes av både majoritetseieren og de øvrige aksjonærene. I tilfeller hvor dette er en aktuell problemstilling, kan det være riktig at partene, i alle fall i en gitt periode, forplikter seg til å ikke kreve tvungen innløsning av aksjer. En slik bestemmelse kan kombineres med en bestemmelse om at partene i en tilsvarende periode skal avstå fra å avhende aksjer i selskapet (Lock-Up).

Konkurranseforbud

Ved inngåelse at et partnerskap bør aksjonærene vurdere hvorvidt det er behov for å avtale et forbud mot å direkte eller indirekte deltakelse i og bistand til konkurrerende virksomhet. Et slikt konkurranseforbud gjelder som regel så lenge man er aksjonær i selskapet og ofte i en gitt periode etter man har avhendet sine aksjer. Ved formulering av en slik bestemmelse er det viktig å ha et bevisst forhold til hvem som skal være omfattet av konkurranseforbudet. I strukturer hvor aksjene eies gjennom holdingselskap bør et slikt forbud også omfatte de fysiske personer som regnes som ultimate eiere, eventuelt også nærstående til disse. Man skal også være oppmerksom på at det i de fleste tilfeller vil være vanskelig å dokumentere tap ved brudd på et konkurranseforbud. Som følge av dette er det ikke uvanlig med en bestemmelse om konvensjonalbot ved brudd på konkurranseforbudet.

Det vil kunne være behov for reguleringer som avviker fra de elementene som vi har gjennomgått her. For å oppnå et så godt resultat som mulig, anbefaler vi derfor at man starter prosessen med utarbeidelse av en aksjonæravtale i god tid før inngåelse av et partnerskap, slik at en på den måten også får avdekket hvilke forhold som krever særlig regulering, parallelt med forhandlinger om en eventuelt emisjon og/eller et salg. Vi i ADVISO har omfattende erfaring med utarbeidelse av aksjonæravtaler og de ulike utfordringer som gjør seg gjeldende ved inngåelse av partnerskap.